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戴維斯:從5萬到9億的傳奇

作者:約翰·羅斯柴爾德點擊次數:921   發布日期:2019-04-03

編者按

戴維斯1909年出生于一個普通家庭,后來與企業家的女兒凱瑟琳結婚,以女方5萬美元嫁妝作為本金開始投資。他85歲離世時,財富達9億美元。這也意味著,歷時47年,年化復利回報率達23.18%。

家族第二代謝爾比掌管的基金20年累計收益37.9倍,年化復利率19.9%;家族第三代克里斯掌管的基金1995-2013年的年化復利回報率11.95%。

戴維斯家族打破了“富不過三代”的魔咒,歷經經濟的盛衰興替、股市的牛熊起伏,屹立華爾街50年不倒,值得認真研究。

本文是《戴維斯王朝》一書的節選。

 

    1929年10月24日,“黑色星期四”,美國股市崩盤。圖為當時的華爾街。

 

從歷史上看,20世紀50年代的美國股市是自1929年大危機之后最好的10年,道瓊斯指數幾乎升至原來的3倍,從235點漲至679點。與此同時,那些精心挑選的股票表現更佳。1949年投資到標普500指數上的每1萬美元資金,到1959年可以上升到6.7萬美元,年化回報率達到異乎尋常的21.1%。這個無與倫比的紀錄,一直保持到20世紀80年代。

整個30年代和40年代的股市表現是令人沮喪的,始終是上上下下起伏不定,每一次上升都會被扼殺。但是,在整個50年代,牛市持久不衰,買進股票、持有股票這樣的行為,又恢復了先前的好名聲。在這樣的牛市,即便遇到市場回調,也只是暫時的。1950年爆發的朝鮮戰爭令投資者驚慌失措,但“市場先生”的損失很快就得到補償。同樣,1957年發生的各類事件,諸如蘇伊士運河問題的爭吵、蘇聯將坦克開進布達佩斯,以及成功發射人造衛星進入太空軌道等,都會引發短暫的恐慌。兩次下跌都伴隨著經濟的短期衰退,但這兩次經濟都輕松復原了。公司的利潤在增長,股票的市盈率在膨脹,投資的游戲可以輕松獲取。

在應該持有股票的最佳時候,人們卻常常避而遠之,這是大眾對于股市的典型行為方式。在30年代,股價達到數字上的底部之時,人們花了更長的時間才達到心理的底部。進入50年代,大眾繼續對是否應該持有股票這個問題保持著首鼠兩端、狐疑不決的態度,這考驗著人們的智慧。

 

美國大蕭條之初,銀行擠兌時場景。

上世紀三十年代,聚集在紐交所外面的人群。

 

“戴維斯雙擊”

 

20世紀50年代初期,股市有了令人印象深刻的反彈,戴維斯借此晉身百萬富翁之列,但即便如此,大眾還是疑慮重重。1954年出版的《財富》雜志反映了這種心態,它的封面文章是《華爾街已經過時了嗎?》。此時,美國的企業生意興隆,但股票的表現卻不盡人意,令人昏昏欲睡。每100個美國人中,僅有4個人持有股票。

戴維斯依然專注于保險股票,特別是那些小型、進取類型的保險公司股票。到1957年,在他自己創業七年之后,終于躋身富人行列。市場中的每一個板塊都有利可圖、令人垂涎,但戴維斯摘取的是最為甜美、最少人關注的果實。沒有聲張的喧嘩,保險公司的利潤增長速度極其驚人,就像日后的電腦、數據處理、醫藥公司以及著名的零售商例如麥當勞、沃爾瑪一樣。

數字可以讓人更具靈感:1950年,保險公司的市盈率僅有4倍。10年之后,它們的市盈率達到了15~20倍,而且它們的盈利增長到原來的4倍。讓我們假設,戴維斯以4000美元平均持有1000股美國保險公司股票(這是一個虛構的假設),此時,每股盈利1美元。他一直持有該股,直到每股盈利為8美元,這時人們會蜂擁而來,涌向如此優異的機會。這樣,當年戴維斯以4倍市盈率購買的每股盈利1美元的股票,此時市場出價為18倍市盈率,每股盈利8美元,18倍市盈率的價格是144美元。戴維斯當初的4000美元投資,現在市場先生給出的估價是14.4萬美元。折算成利潤,戴維斯獲利36倍,外加持股期間他信箱里收到的分紅支票。戴維斯將這種有利可圖的轉化稱為“戴維斯雙擊”。當一家公司利潤提升,推動股票價格上漲,投資者賦予該股更高估值,推動股價再次上漲。由于融資杠桿的運用,戴維斯甚至從中實現了三重獲利。

戴維斯從來沒有借錢消費的行為。對他而言,如果借錢購買一輛新車或一臺新冰箱,簡直是對金錢的侮辱。但他熱衷于通過借錢去賺更多的錢。與制造商相比,保險公司具有一些無與倫比的優勢。保險商提供的產品永無過時之說;它們的利潤來源于用客戶的錢進行的投資;它們無需造價昂貴的工廠設備和研究實驗室;它們也不會污染環境;它們還具有抵御經濟衰退的能力。在世事艱難的時候,消費者會延遲對貴重物品(房屋、汽車、電器等)的消費,但是,人們卻無法承受讓自己的房屋保險、汽車保險、人壽保險失效。當艱苦的經濟環境迫使人們更加節約時,人們會更少開車,這樣就會減少汽車事故,索賠也會更少,如此一來,汽車保險商也會從中獲益。經濟蕭條時期,利率會降低,這導致保險公司持有的債券投資組合價值上升。

這些因素將保險公司的盈利狀況從一般意義上的企業周期中解放出來,并賦予其可以抗御周期性經濟衰退的能力。同時,以持有債券為主的投資組合仍在持續不斷地增值中。

 

《戴維斯王朝》封面

戴維斯

 

股價是最不重要的指標

 

戴維斯購買保險股并非一視同仁,不加區別。在他并不算太長的政府監管生涯中,他開發出一套自己的方法,以區分贏家和輸家。1952年,他曾經在紐約保險經紀協會的演講中描述過這種方法。他演講的主題是:“你的保險商有多健康?”在字里行間,聽眾可以得到如何挑選股票的真知灼見。

首先,他以數字來說明如何發現“一家公司是賺錢機器、財源滾滾,還是捉襟見肘、經濟拮據”。這需要了解行業內一些廣泛使用的會計手法。一旦確定一家公司是盈利的,他會將注意力轉移到公司資產賴以取得復利增長的投資組合上。在這里,他將可靠的資產(例如政府債券、按揭、藍籌股等)與前途未卜的資產分離開來。他曾經打算投資一家具有明顯吸引力的保險公司,但當他發現該公司的投資組合中滿是垃圾債券時連忙收手。不久之后,由于一些高風險的垃圾債券違約,這家保險公司倒閉。戴維斯與其擦肩而過,毫發無損。

之后,戴維斯對于出現的機會采取非公開市場的估值方法進行大致的評估。換言之,如果一家大公司決定收購該標的時會出什么價格?對于戴維斯而言,他想買的保險公司的股票在他心中的估值必須遠遠大于市場給出的價格。能為公司貼上自己的價格標簽,這給了戴維斯信心和耐心。

對自己持股的價值心中無底的投資者,股市稍有風吹草動便會驚慌失措,逃之夭夭。他們衡量價值的唯一標準就是股價,所以,股價越是下跌,他們就越是傾向于賣出。戴維斯具有一種“恐慌免疫”特質。華爾街行情每天、每周、每月以及每年的上上下下、跌宕起伏,都不會讓他改變既定的策略。即便在市場崩潰、士氣低落的大跌中,他依然堅定地持有自己的股票,因為他知道自己投資組合的真正價值被市場錯估。熊市無法令其恐懼,因為他心中有底。

股票價格的波動是戴維斯關注的指標中最不重要的指標,但他依然會留意報價單。如果一家公司的股價陷入“長期的下跌之中”,對他而言,這或許意味著其背后有不為人知的麻煩,最有可能的情況是知曉內幕消息的人在拋售手中的股票。“這可能意味著,就像他們曾經提到的《老人河》中的歌詞那樣,”戴維斯對聽眾說,“有些人‘一定知道一些事’,因此,它不會‘靜靜地流淌’。”

在戴維斯充分了解了一家公司的財務數字后,他會將注意力轉向管理層。他一直保持著這樣的習慣,會與管理層會晤,詢問CEO有關公司的每一個方面,從銷售隊伍到理賠部門,再到公司如何抵御競爭對手,以及贏得新客戶的策略等各個方面。

即便對一家公司進行了充分的調查研究,也未必總是可以發現公司存在的致命缺點。為了說明這一點,戴維斯舉了一個在一場戰爭中成為犧牲品的著名汽車保險公司的例子。戰爭期間直至戰后,整個美國出現了“前所未有的魯莽駕駛風潮”,同時伴隨著通貨膨脹的爆發,這一切都使得汽車的維修和處理意外事故的索賠變得更為昂貴。由于當初肆無忌憚、不加選擇地承保,現在保險公司遭受著雙重打擊,屢屢現身破產法庭。誰還顧得上道德良心?持有足夠多的保險類股票,使你遇見不愉快的驚嚇遠遠多于愉快的驚喜。

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